投资小红书-第185期

过面尘土、伤痕累累，但我们依然且必须相信时

过去三年，A股走势低迷，量化投资策略备受追捧。但内嵌的杠杆、复杂的算法和突然改变的市场风格都会让以数学模型为基础的量化策略长期来看终会在某一时刻暴露其脆弱性。

在金融史上，长期资本公司占据一席之地。它曾是量化投资策略的“梦之队”，团队中拥有2位诺贝尔奖得主。但在成立四年后，“梦之队”翻车，公司不仅亏光了客户的资产和公司的自有本金，而且对外欠下上千亿美元的巨债。

“长期资本管理公司的案例说明了，对市场时机判断失误一次，之前所有的成功都会一笔勾销，没有谁靠对市场时机的预测而建立他们的显赫业绩的，不要试图预测市场时机，了解你所持有的股票。”正如一位价值投资者所说，长期投资需要建立在反脆弱的基础上，只有不用杠杆，拥有长线资金、顽强的意志力和以公司价值为指挥棒的投资者，才能将自己的投资建立在磐石之上。

沙丘之上

1998年前8个月，长期资本公司管理的基金回撤接近50%，到了9月，更是兵败如山倒，整个基金的损失高达90%。面对这一惨败，巴菲特曾感叹说：“这告诉我们，在看似光鲜的数学模型之下，在各种各样惯常的风险之下，只有流沙。”

长期资本公司拥有一支号称“每平方英寸智商密度高于地球上任何其他地方”的梦之队。他们是1997年诺贝尔经济学奖得主罗伯特·莫顿和迈伦·斯科尔沃斯，以及前美国财政部部长戴维·马林斯等16人。

长期资本公司所做的业务就是通过放大杠杆锁单捕捉非常小的获利机会，同时保证自己不会暴露在“方向性风险”头寸中。该公司号称，专注于对冲交易，这样就能保证不管市场的大趋势如何，自己都能成功。听起来是不是有点熟悉？

该公司还表示，公司将金融科技和人类智慧相结合，去处理各式各样的问题，比如将债券分块，把那些收益密切相关的债券归入同一板块，然后买入一种债券，同时做空另一种。不论未来市场利率走高、走低又或稳定不动，这种类型的交易都能带来稳定回报。

在基金成立的前4年，一切仿佛鼓舞人心。1994年的前10个月大赚20%，1995年更是大赚43%，1996年赚41%以及1997年赚17%。而1998年俄罗斯突然宣布卢布贬值，市场的走势与长期资本公司的数学模型预测相反，黑天鹅叠加高杠杆对长期资本公司形成毁灭性打击。该公司不仅赔光了投资者累计的盈利，而且赔光了自己的净资本，还欠了上千亿美金的外债。

“这10个或15个平均智商超过170的家伙，拥有这样的头寸却让自己陷入了可能丧失全部资金的窘境中。”芒格曾评论说。

就连巴菲特的老师格雷厄姆也曾差点毁于高杠杆的“中性对冲”策略。1929年，格雷厄姆的资本金为250万美元，他同时持有250万美元的多仓和差不多250万美元的空仓，净敞口风险极小，多仓中几乎全是价值低估的证券。

1930年格雷厄姆碰到了一位93岁的智慧老人，老人真诚地劝告格雷厄姆：“明天就登上开往纽约的火车到你的办公室，卖掉你所有的证券，还掉你的债务，将你的合伙人本金还给他们。如果现在这个时候我处于你的位置，我一秒钟都无法安睡，而你也不应该高枕无忧。我比你年龄大得多，有更多经验，你最好按我说的做。”

格雷厄姆误以为老人无法理解他的操作对老人的劝告置之不理。从1929年到1932年，在市场反转以前，格雷厄姆的亏损达到了70%。“我意识到我要对很多亲属和朋友的财富负责，而他们也跟我一样感到恐惧和心烦，或许正因为如此，他们能更好地理解几乎把我压垮的那种挫败感和近乎绝望感。”格雷厄姆曾经说。

磐石之上

巴菲特在过去近60年的时间中获取4.38万倍的收益。他的收益是建立在磐石之上，而非流沙之上。

巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦坚如磐石。他说，“即使我今夜死去，人们不会喝不到可口可乐，不会在今夜放弃刮胡子，不会少吃喜诗糖果和帝力棒，或者不会出现诸如此类的情况。这些公司拥有非常好的产品，拥有杰出的管理人员，你所需要做的只是确保有人坐在伯克希尔·哈撒韦公司的最高位置上，分配资金，并确保手下的各级管理者是合适的。”

巴菲特将投资建立在磐石之上，他将投资的命运掌握在自己的手里，股票市场动荡甚至交易所关闭也无损于他投资的价值。“芒格和我并不希望你将自己拥有的股票，仅仅作为一张有价格的纸片，而这些纸的价格每天波动，你有可能为了一些经济或政治上的事件焦虑不安，并随时打算出售它们。我们希望你将自己视为一个真正长期拥有公司部分资产的人，就像你和你的家人共同拥有农场或公寓一样。”

在2015年致股东的信中，巴菲特曾举过一个例子：他在1986年以28万美元收购了一个400亩的农场，当年该土地的农业产出收益率大概是10%，尽管对农场经营一无所知，但巴菲特认为“无需特别的知识和智慧”就可以得出结论，这笔投资不会亏损，还会大幅增值。

A股也有多位价值投资者的策略与巴菲特的农场投资理论近似，他们的投资行为更接近投资的本质，将投资建立在磐石之上，也因此赚到了长期丰厚的利润。统计数据显示，长江电力、中国神华、贵州茅台、福耀玻璃、方大特钢、苏泊尔和华域汽车等公司在过去十年的分红就让持股十年的投资者收回了本金。

事实上，投资应该建立在对价值的认识之上，这是投资的基石，没有这一点，一个投资者无以立足，而建立在对市场预测之上的投资如流沙一般不可靠。